日銀が1月29日の金融政策決定会合で日銀当座預金の一部に対するマイナス金利導入を決めました。黒田バズーカ第3弾ということでしょうか。さっそく株式市場や為替市場は大荒れとなったわけで、またまた相場を巡る風景が一変してしまいました。ただ、マイナス金利導入といっても、これは銀行が日銀の当座預金に預けている資金が対象です。日銀自身が分かりやすいペーパーをホームページにアップしています。
「マイナス金利付き量的・質的金融緩和」の導入（日本銀行）
（参考）本日の決定のポイント（同）
とくに二つ目の参考資料が分かりやすいです。冒頭に引用した図のように、マイナス金利が適用されるのは日銀当座預金残高のうち、政策金利残高の部分です。だから、すぐに庶民の金融資産には関係しませんし、銀行の預金金利がいきなりマイナスになったりもしません。しかしながら、従来とはまったく次元の異なる金融政策が実行されるわけですから、いずれのは庶民の生活にも何らかの影響が出てくるはずです。はたして日銀のマイナス金利導入で私たちの資産運用にどのような影響があるのでしょうか。
これまで日銀は金融機関が保有する国債をどんどんと買い上げて、市中に供給される資金を増やすことでインフレ率を上げるという金融緩和策を実行してきたわけですが、多くの銀行は国債を売却して得た資金を日銀の当座預金に預ける（いわゆるブタ積み）ことが多かった。これでは日銀の思惑通りに市中で流通する資金は増えません。
なぜブタ積みされるかというと、日銀の当座預金には0.1％の金利が付くから。だから銀行は、わざわざリスクをとって貸出を増やすよりも、ノーリスクで金利収入を得るという安易な運用をしている判断されても仕方なない状態になっていました。もちろん銀行にも言い分はあります。そもそも優良な貸出先がなく、にもかかわらず無理に貸出を増やせば不良債権化する危険性があるからです。
私は専門家ではないので、はたして今回のマイナス金利がどのような効果を発揮するのかまったく分かりませんが、専門家の意見としては広瀬隆雄さんと池尾和人さんの見解が印象的で納得できるものした。
日銀マイナス金利導入 円高に振れそうになっていた為替レートを、レンジ内に押し返すことに成功したことで、緒戦は勝利（Market Hack）
マイナス金利政策により予想されること（アゴラ）
当局は公言しませんが、金融緩和は通貨安誘導政策の側面があります。そして「通貨安は不景気に対する万能薬」とは広瀬さんが常々指摘していることですから、こういった好意的な見方になるわけです。一方で池尾さんが指摘するように、景気刺激的な効果ばかりではないというのも理論的には一貫します。ただ、銀行の収益性は低下する可能性はあるでしょう。なにしろこれまではノーリスクで運用できた方法をひとつ失いますから。実際にマイナス金利導入が発表されてから株価が大きく上昇する中、銀行の株価は大きく下げているのが象徴的です。
ここからはあくまで私見です。今回のマイナス金利導入で資産運用にどのような影響が出るのでしょうか。ひとつは日本国債券への投資が非常に厳しい状況に追い込まれる。金融機関は当座預金に代わる無リスクの運用先として資金を国債に向けざるを得ませんから国債の利回りが一段と低下（債券価格は上昇）します。実際に日本国債10年物の金利は0.09％と過去最低レベルにまで低下しました。短中期債に至っては1年物から8年物まですべて利回りがマイナスになっています（いずれも1月29日現在）。
こうなると、国債への投資は非常に難しくなる。そもそも債券投資というのは、金利に対して投資するものですから、利回りがマイナスになるようでは成り立ちません。まずは短期国債や中期国債で運用するMMFや中期国債ファンドが商品として成り立たなくなります。そう思っていたら、すでにいくつかのMMFや中期国債ファンドが新規販売を停止しました。
ＭＭＦなど新規販売停止＝日銀のマイナス金利導入で－大和投信（時事通信）
大和投信のMMFは、私も以前に保有していました。しかし、運用報告書を読んでポートフォリオにマイナス利回りの債券が散見されるようになり、いずれ運用に行き詰るのではとの懸念からすべて売却していました。恐れていたことが実際に起こったわけです。
【関連記事】
MMFに投資の妙味がなくなりました
MMFを全額解約しました
さらに怖いのは、マイナス利回りが10年物など長期国債にまで及ぶことです。これは非常に大事なことなので繰り返しますが、債券投資とは金利に対して投資するものです。金利が低下すれば債券価格は上昇しますが、償還日が近づくにつれて債券価格は額面価格に収斂します。プラス金利なら、どれだけ低金利でも満期まで保有すればプラスリターンとなりますが、マイナス金利では満期まで保有すると確実にマイナスリターンとなるので、どこかで売り抜ける必要がある。しかし、それは買い持ち戦略を前提とするインデックス投資などにとって運用の大前提が崩れることを意味します。だから、長期金利がマイナスになれば、インデックス投資といえども国債への投資の是非を本気で検討しなければなりません。そんな事態になれば、個人向け国債の販売も停止されるでしょうから問題は深刻です。
【追記】個人向け国債は現在、金利下限が年利0.05％に制限されているので、すぐに販売中止とはならないでしょう。ただ、あまりに逆ザヤが大きくなると財務省も困るはずです。
国債への投資が難しいとなると、銀行預金など現金で無リスク資産を保有・運用することになるのですが、こちらにもマイナス金利の影響が出る可能性があります。前述したように銀行の収益力が低下するわけですから預金金利の低下はもちろん、池尾さんが指摘するように、収益低下の負担が預金者に転嫁される可能性があるのです。さすがに海外の銀行のように口座維持手数料を徴収するのは日本では預金者の反発が大きく難しいとして、例えば小口預金者に対してATM手数料や振替・振込手数料などの無料サービスを縮小することで実質的に口座維持手数料を取るといったことは十分に考えられます。
こうなってくると、ますます無リスク資産とリスク資産でバランスを取った徹底的な分散投資・運用が重要になります。なぜなら、マイナス金利の導入とは原理としては無リスク資産が名目・実質とも無リスクではなくなるということだからです。すべての資産にリスクがあるとすると、個人投資家はいまこそ国内外の様々な資産に対して徹底的に分散投資・運用するしか身を守る手立てはないのだと強く感じています。
